21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者韓利明

截至4月14日，Wind數(shù)據(jù)覆蓋的160家A股上市化學(xué)制藥企業(yè)中，已有70家披露2025年業(yè)績數(shù)據(jù)。據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者初步統(tǒng)計，其中有27家企業(yè)實現(xiàn)“營收凈利雙增”，14家企業(yè)存在營收增長但利潤下滑態(tài)勢，10家企業(yè)陷入“營收凈利雙降”的困境。

其中，復(fù)星醫(yī)藥、百濟神州、恒瑞醫(yī)藥穩(wěn)居營收前三，海創(chuàng)藥業(yè)營收同比增長高達(dá)5535.71%，邁威生物、迪哲醫(yī)藥、首藥控股等營收同比漲幅均超100%；歸母凈利潤方面，恒瑞醫(yī)藥以77.11億元領(lǐng)跑，圣諾生物等歸母凈利潤同比漲幅超200%，百濟神州、諾誠健華等扭虧為盈。

安永大中華區(qū)智慧財務(wù)、數(shù)字化供應(yīng)鏈咨詢服務(wù)主管合伙人余云向21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者分析，2025年年報數(shù)據(jù)印證了行業(yè)正在經(jīng)歷一場“分化式復(fù)蘇”，頭部企業(yè)靠創(chuàng)新藥放量和BD對外授權(quán)首付款實現(xiàn)了利潤高增，而不少中小藥企還在虧損泥潭里掙扎，“這種差異的核心，就是安永‘本土藥企盈利引擎’模型1.0里強調(diào)的‘長期價值’和‘資本效率’?！?/p>

針對這一現(xiàn)狀，余云建議從三方面破局：一是改善盈利結(jié)構(gòu)，通過BD交易把管線“變現(xiàn)”，用首付款和里程碑資金來反哺研發(fā)；二是提升現(xiàn)金流韌性，做好仿制藥端的供應(yīng)鏈管理，持續(xù)優(yōu)化成本結(jié)構(gòu)，同時在創(chuàng)新藥端，構(gòu)建動態(tài)的里程碑概率模型，將支付節(jié)奏與自身的現(xiàn)金流規(guī)劃、研發(fā)計劃與進度跟蹤深度結(jié)合；三是優(yōu)化資源配置，用rNPV（風(fēng)險調(diào)整凈現(xiàn)值）模型來動態(tài)評估研發(fā)管線，及時終止低效管線，把資金集中在真正有差異化的創(chuàng)新藥上。

創(chuàng)新藥成增長引擎

在已披露業(yè)績的企業(yè)中，復(fù)星醫(yī)藥、百濟神州、恒瑞醫(yī)藥營業(yè)收入均突破300億元，恒瑞醫(yī)藥、復(fù)星醫(yī)藥歸母凈利潤分別達(dá)77.11億元、33.71億元，百濟神州則首次實現(xiàn)全年盈利，歸母凈利潤達(dá)14.22億元。

具體來看，創(chuàng)新藥銷售收入已成為頭部企業(yè)的核心增長動力。恒瑞醫(yī)藥2025年創(chuàng)新藥銷售收入達(dá)163.42億元，同比增長26.09%，占藥品銷售收入比重提升至58.34%；復(fù)星醫(yī)藥制藥業(yè)務(wù)收入298.33億元，同比上漲3.14%，占總營收比重71.61%，其中創(chuàng)新藥品收入98.93億元，同比增長29.59%，占營業(yè)收入、制藥業(yè)務(wù)收入的比重分別達(dá)23.75%、33.16%，同比均有明顯提升。

此外，部分企業(yè)亦憑借核心產(chǎn)品上市實現(xiàn)業(yè)績爆發(fā)。其中，海創(chuàng)藥業(yè)營收同比增幅高達(dá)5535.7%，主要因公司首個1類新藥氘恩扎魯胺軟膠囊（HC-1119）于2025年5月獲批上市，全年實現(xiàn)營業(yè)收入2067.38萬元；同期，上海誼眾歸母凈利潤同比增長819.42%，核心驅(qū)動力是其核心產(chǎn)品注射用紫杉醇聚合物膠束于2025年正式納入國家醫(yī)保目錄，在市場準(zhǔn)入與用藥人數(shù)上大幅提高，帶動了全年營收與利潤增長。

同樣得益于核心產(chǎn)品奧布替尼銷售量持續(xù)增加以及坦昔妥單抗新增銷售，諾誠健華在2025年首次實現(xiàn)盈利，營業(yè)收入同比增長135.27%，其中藥品銷售收入增長43.43%。

創(chuàng)新成果的背后離不開企業(yè)持續(xù)的研發(fā)投入，然而這也對企業(yè)現(xiàn)金流提出更高要求，如何平衡現(xiàn)金流穩(wěn)健性與研發(fā)強度，成為創(chuàng)新藥企面臨的重要課題。

余云指出，對創(chuàng)新藥企業(yè)而言，平衡穩(wěn)健現(xiàn)金流與高強度研發(fā)，核心不是非此即彼的“砍研發(fā)”或“燒錢”，而是建立與自身能力匹配的動態(tài)平衡，讓研發(fā)投入和現(xiàn)金流形成正向循環(huán)。

具體而言，研發(fā)投入需告別“廣撒網(wǎng)”模式，按管線成熟度做梯隊化分配資源，聚焦商業(yè)化前景好、臨近上市的核心管線，對臨床數(shù)據(jù)、市場前景不達(dá)預(yù)期的管線及時止損；同時，可通過license-out等多渠道補充現(xiàn)金流，優(yōu)化生產(chǎn)流通環(huán)節(jié)降本提效，拆分管線權(quán)益開展對外合作，提前鎖定回款；此外，需推動研發(fā)、生產(chǎn)、銷售環(huán)節(jié)協(xié)同，將市場準(zhǔn)入、成本控制等因素納入早期研發(fā)決策，避免資金浪費。

BD交易爆發(fā)式增長，國際化步伐持續(xù)提速

在創(chuàng)新藥上市銷售帶動業(yè)績增長的同時，我國創(chuàng)新藥國際化進程也持續(xù)加速。數(shù)據(jù)顯示，2025年我國創(chuàng)新藥海外授權(quán)交易額累計突破1300億美元，標(biāo)志著我國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)正式從“仿制藥生產(chǎn)大國”向“創(chuàng)新藥輸出大國”轉(zhuǎn)型，BD交易帶來的現(xiàn)金流入，也為創(chuàng)新藥企研發(fā)投入和現(xiàn)金流改善提供了有力支撐。

多家企業(yè)憑借BD實現(xiàn)業(yè)績跨越式增長。其中，和鉑醫(yī)藥2025年全年總收入約11.1億元，同比增長314.6%；凈利潤約6.48億元，同比增長33倍；截至2025年底，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物增至28.33億元，較上年末增長141.6%，核心即得益于與阿斯利康、大塚制藥、輝瑞、百時美施貴寶等跨國藥企達(dá)成的技術(shù)授權(quán)與合作協(xié)議。

邁威生物也借助BD交易實現(xiàn)營收結(jié)構(gòu)優(yōu)化。數(shù)據(jù)顯示，邁威生物2025年實現(xiàn)銷售收入6.63億元，同比上漲231.62%，其中藥品銷售收入2.5億元，同比增長72.71%；同期完成3項重磅對外合作，累計合同金額超16億美元，成為營收的重要支柱。

進入2026年，海思科已率先就HSK39004項目與美國AirNexis達(dá)成合作協(xié)議，通過收取首付款（含現(xiàn)金及部分股權(quán)）確認(rèn)收入，公司預(yù)計2026年一季度實現(xiàn)歸母凈利潤4.77億元-5.57億元，同比上漲923.34%-1094.97%；扣非歸母凈利潤4.49億元-5.29億元，同比上漲791.94%-950.86%，這一業(yè)績已遠(yuǎn)超其2025年全年歸母凈利潤及扣非歸母凈利潤水平。

余云指出，近兩年創(chuàng)新藥BD交易的爆發(fā)式增長并非行業(yè)短期風(fēng)口，而是本土創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展邏輯發(fā)生了轉(zhuǎn)變，從盈利模式、收入結(jié)構(gòu)到長期價值，給本土藥企帶來多維度重塑。

從盈利模式看，過去本土創(chuàng)新藥企多走“自研-臨床-上市-銷售”的線性路徑，藥品未上市前持續(xù)燒錢，臨床失敗則前期投入全部沉沒；現(xiàn)在通過BD合作，管線從早期研發(fā)到上市后的全生命周期都能持續(xù)實現(xiàn)價值變現(xiàn)，既能通過權(quán)益授權(quán)提前拿到回款對沖研發(fā)風(fēng)險，也能通過聯(lián)合開發(fā)實現(xiàn)風(fēng)險共擔(dān)、收益共享。

同時，藥企的收入結(jié)構(gòu)也在優(yōu)化?！斑^去收入大量依賴國內(nèi)市場的藥品銷售，受政策降價、競品沖擊的影響大；現(xiàn)在通過BD合作，收入來源可以拓展到海外授權(quán)首付款、里程碑付款、全球銷售分成等多個維度，國內(nèi)國外市場雙循環(huán)，短、中長期現(xiàn)金流良好匹配，抗周期與抗風(fēng)險能力大幅提升。”余云進一步分析。

“長期來看，藥企需要更加注重持續(xù)創(chuàng)新能力與全球化BD運營能力的打造，能高效向全球輸出創(chuàng)新成果，并在全球供應(yīng)鏈、產(chǎn)業(yè)鏈、生態(tài)鏈、價值鏈中站穩(wěn)腳跟?！庇嘣浦赋觯磥鞡D交易會從單個管線的買賣，深入向技術(shù)平臺、全產(chǎn)業(yè)鏈的深度戰(zhàn)略合作，從短期利益轉(zhuǎn)向長期價值協(xié)同，BD能力也會成為創(chuàng)新藥企的核心競爭力之一。

聚焦商業(yè)化落地，供應(yīng)鏈成核心競爭力

盡管BD交易帶來的授權(quán)收入表現(xiàn)亮眼，但對生物制藥企業(yè)而言，最終的價值驗證仍在于產(chǎn)品能否成功獲批上市并實現(xiàn)規(guī)?；虡I(yè)化銷售，這就要求藥企打通“藥物研發(fā)-生產(chǎn)-銷售”全鏈條，實現(xiàn)從研發(fā)到商業(yè)化的高效轉(zhuǎn)化。

盡管已有不少藥企通過創(chuàng)新藥實現(xiàn)營業(yè)收入增長，但余云觀察發(fā)現(xiàn)，我國創(chuàng)新藥企普遍存在“研發(fā)-生產(chǎn)-商業(yè)化鏈條脫節(jié)，缺乏端到端協(xié)同機制”的問題，“許多本土創(chuàng)新藥企業(yè)仍秉持‘重研發(fā)、輕交付’的傳統(tǒng)思維，將資源高度集中于實驗室研究與臨床前開發(fā)，將供應(yīng)鏈視為產(chǎn)品上市后的‘后勤問題’，存在明顯的‘研發(fā)先行、交付滯后’現(xiàn)象。”

這種脫節(jié)帶來的后果較為突出：早期研發(fā)階段未充分考慮工藝可放大性、制劑穩(wěn)定性與商業(yè)化生產(chǎn)可行性，導(dǎo)致項目臨近上市時遭遇“無法量產(chǎn)”或“成本失控”等“交付陷阱”，最終引發(fā)臨床進度延誤、商業(yè)化進程受阻。

余云指出，破解這一困境的核心，是推動“研產(chǎn)供銷”一體化戰(zhàn)略，“藥企應(yīng)從臨床階段就啟動商業(yè)化供應(yīng)鏈布局，將生產(chǎn)可行性、成本控制、質(zhì)量可控性與市場可及性納入早期研發(fā)決策；通過建立跨職能協(xié)同機制，實現(xiàn)研發(fā)、生產(chǎn)、注冊、市場與供應(yīng)鏈的深度融合。同時，建議企業(yè)與具備全球視野、規(guī)模化能力的大型藥企，或全鏈條服務(wù)能力的CDMO企業(yè)開展深度合作，共建‘敏捷、韌性、可擴展’的供應(yīng)鏈生態(tài)?！?/p>

由此看來，供應(yīng)鏈作為連接研發(fā)與市場的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，其重要性日益凸顯?！斑^去供應(yīng)鏈常被視為主要承擔(dān)物流、物資采購與倉儲管理的后臺支持職能，屬于成本中心。”余云指出，如今在集采和帶量采購的背景下，供應(yīng)鏈已經(jīng)變成了核心競爭力，越來越多的企業(yè)要求供應(yīng)鏈主動從被動支持轉(zhuǎn)向主動引領(lǐng)，從前端參與價值創(chuàng)造，成為驅(qū)動業(yè)務(wù)增長的重要引擎。

“供應(yīng)鏈的成本節(jié)降對企業(yè)的凈利潤是有著直接的影響的，直接決定了企業(yè)在帶量采購中的中標(biāo)率和利潤率。對于藥企而言，供應(yīng)鏈的交付質(zhì)量和穩(wěn)定性就是核心競爭力?！庇嘣七M一步指出，供應(yīng)鏈還是抗風(fēng)險的關(guān)鍵。接連的全球市場波動和地緣政治讓企業(yè)意識到，只有具有一個足夠韌性的供應(yīng)鏈體系，才能有效應(yīng)對外部沖擊，在動蕩的環(huán)境中保持運轉(zhuǎn)不中斷。而這也是藥企能夠在不斷波動的市場環(huán)境中持續(xù)盈利的核心命題之一。